После инфляции: как изменится политика ЦБ при достижении 4% и какие риски останутся

Экономика России вошла в стадию «технической стагнации»

Достижение целевого уровня инфляции в 4% к 2026 году, прогнозируемое Банком России в базовом сценарии, станет важным рубежом в экономической политике страны. Выступление Германа Грефа на Восточном экономическом форуме (ВЭФ) добавило актуальности этой дискуссии, подчеркнув сложность текущей экономической ситуации. Глава Сбера констатировал, что российская экономика во втором квартале 2025 года вошла в стадию «технической стагнации», а июль и август показывают «симптомы того, что мы приближаемся к нулевым отметкам» роста. Это высказывание подчеркивает необходимость своевременного выхода из управляемого охлаждения экономики.

Следующее заседание совета директоров ЦБ по ставке состоится 12 сентября. Накануне этого события Греф представил четкий прогноз по ключевой ставке: «По нашим оценкам, которые мы используем внутри на конец года, ставка будет примерно 14%. Достаточно ли это для того, чтобы экономика стала оживать? На наш взгляд, недостаточно, и при текущих уровнях инфляции ставка, при которой можно надеяться на оживление экономики, — 12% и ниже». Он также указал на конкретное условие оживления кредитования: снижение ключевой ставки хотя бы на 200 базисных пунктов (2 процентных пункта), что позволило бы кредитному портфелю перейти к «устойчивому росту» во втором полугодии.

Важным аспектом выступления Грефа стал прогноз по курсу рубля: «По всем нашим оценкам, курс должен до конца года ослабляться, что снизит риски экспортеров и бюджета». Это ослабление он связал со снижением процентных ставок и возможным уменьшением участия ЦБ в валютном рынке в рамках «зеркалирования операций Минфина». Согласно макропрогнозу Сбербанка, национальная валюта к концу года может ослабнуть до 90 руб. за доллар США.

Прогноз Германа Грефа относительно ключевой ставки представляет собой синтез искусственного интеллекта и экспертного анализа — гибридную модель, объединяющую вычислительную мощь искусственного интеллекта для обработки больших данных и генерации сценариев с глубинным пониманием макроэкономических процессов, рисков и политического контекста со стороны аналитиков Сбера. Выступая в роли связующего звена между технологической и экономической сферами, Греф транслирует не просто прогноз, а стратегический сигнал рынку и регулятору, основанный на комплексном анализе всей информации, доступной крупнейшему финансовому институту страны.

Текущий курс: на пути к 4%

По последним оценкам ЦБ, годовая инфляция в 2025 году составит 6—7%, а в последующие три года достигнет целевых 4%. Это стало возможным благодаря жесткой денежно-кредитной политике: ключевая ставка была повышена до 21% в 2024 году и только в июне — июле 2025 года снижена до 18%. При этом экономика демонстрирует признаки замедления: рост ВВП в 2025 году ожидается на уровне 1—2%, а по некоторым оценкам — всего 0,6—1,2%.

Таблица: Ключевые макроэкономические показатели по прогнозам ЦБ

Достижение целевого уровня инфляции в 4% позволит Банку России перейти от жесткой к нейтральной денежно-кредитной политике. Согласно базовому сценарию регулятора, средняя ключевая ставка составит 12—13% в 2026 году и 7,5—8,5% в 2027—2028 годах, что будет означать переход к политике, которая не стимулирует и не сдерживает экономику, создавая условия для сбалансированного роста. В рамках этого перехода ЦБ продолжит использовать коммуникацию как инструмент управления ожиданиями, давая четкие сигналы о своих планах для закрепления инфляционных ожиданий на уровне 4%. Это особенно важно в условиях, когда инфляционные ожидания населения и бизнеса остаются повышенными — 13,5%. Разница между числом предприятий, ожидающих повышения и снижения цен, достигает 19 п. п., уже сейчас ценовые ожидания предприятий составляют около 4,5%. Достижение инфляционного таргета также позволит регулятору уделить больше внимания структурным проблемам экономики, включая стимулирование производительности труда, поддержку инвестиционной активности и содействие перетоку трудовых ресурсов между отраслями.

На новом этапе ДКП сохраняются значительные риски. Внешнеполитическая конъюнктура остается фактором неопределенности — ЦБ учитывает риски ужесточения санкций, возможное снижение цен на нефть и усиление торговых противоречий. Бюджетно-фискальная политика продолжает оказывать проинфляционное давление, и изменение ее параметров может потребовать корректировки ДКП. В проинфляционном сценарии это может привести к необходимости удерживать ставку на уровне 14—16% в 2026 году вместо запланированных 12—13%. Особую озабоченность вызывают незаякоренные инфляционные ожидания населения и бизнеса, которые остаются чувствительными к изменениям цен и могут привести к устойчивому отклонению инфляции от цели. В рисковом сценарии ЦБ рассматривает возможность мирового финансового кризиса, сопоставимого с кризисом 2007—2008 годов, что может временно повысить ключевую ставку до 16—18% в 2026 году и даже до 18—20% в 2027 году. Дополнительным вызовом являются дисбалансы на финансовых рынках развитых стран, способные оказать косвенное влияние на российскую экономику через каналы торговли и финансовые потоки.

Альтернативные сценарии развития

ЦБ разработал четыре сценария развития экономики на 2026—2028 годы, каждый из которых предполагает различную траекторию ключевой ставки.

Таблица: Сценарии развития экономики и ключевой ставки по прогнозам ЦБ

Достижение целевого уровня инфляции в 4% к 2026 году станет важным достижением Банка России, но не конечной точкой в реализации денежно-кредитной политики. Как отметил Герман Греф, регулятору предстоит найти баланс между контролем над инфляцией и поддержкой экономического роста, который в настоящее время демонстрирует признаки стагнации.

Комментарии Грефа на ВЭФ демонстрируют сложность выбора, стоящего перед ЦБ: с одной стороны, необходимость снижения ставки для оживления экономики (до 12% и ниже), с другой — риски ускорения инфляции. Его прогнозы и предупреждения подчеркивают, что даже после достижения целевого уровня инфляции регулятору придется управлять денежно-кредитной политикой в условиях множественных вызовов — от бюджетно-фискального давления до внешнеполитической нестабильности.

В новых условиях успех денежно-кредитной политики будет определяться не столько способностью ЦБ достигать целевых показателей инфляции, сколько его возможностью удерживать стабильность в условиях перманентной внешней и внутренней неопределенности. Как отмечается в Основных направлениях единой государственной денежно-кредитной политики, «политика Банка России при любом сценарии будет направлена на возвращение инфляции к 4% и ее устойчивое закрепление вблизи этого уровня».