Индийский рецепт против инфляции: о чем Малхотра говорил с Набиуллиной

Инфляция, которой можно позавидовать

В сентябре 2025 года годовая инфляция в Индии опустилась до 1,54% — ниже целевого диапазона Резервного банка Индии в 4±2% и минимума с июня 2017-го. Главный драйвер — продовольствие: почти половина потребительской корзины ушла в дефляцию (2,28%, сильнейшее снижение с декабря 2018 года), а овощи подешевели более чем на пятую часть год к году.

В диалоге Малхотра описывал ту же картину «изнутри»: экономика растет «порядка 7,5% в год», а инфляция держится, по его словам, «довольно умеренной» — около 2% при цели в 4%. Он подчеркивал и оздоровление банковской системы после десятилетия слабой капитализации: сегодня достаточность капитала индийских банков около 17%. К этому добавляется бюджетная консолидация — дефицит центрального бюджета снижается с пиковых 6,7% ВВП в 2020/21 году до 4,8% в 2024/25-м, с целью уйти ниже 4,5% в текущем финансовом году. Иными словами, низкая инфляция в Индии — не следствие торможения экономики, а ее спутник. Именно это опровергает привычный тезис о неизбежном выборе между ценовой стабильностью и ростом.

Таргет, который решили не повышать

Самая показательная часть разговора — про устойчивость цели. Набиуллина прямо спросила: звучат ли в Индии голоса за повышение таргета ради роста и не думает ли РБИ, наоборот, его понизить? В России, напомнила она, цель в 4% остается неизменной больше десяти лет.

Ответ Малхотры стоит запомнить российским сторонникам «подвижного» таргета. Индия таргетирует инфляцию с 2016 года и пересматривает параметры каждые пять лет — в 2021-м и снова в 2026-м. Голоса за повышение цели звучали, но правительство после анализа оба раза оставило ее на прежнем уровне: в 2026 году цель в 4% с диапазоном ±2% была сохранена уже на период 2026—2031 годов. И не зря — после перехода к таргетированию средняя инфляция в Индии снизилась примерно до 5% против почти 7% в предыдущий период. «Режим высоких цен не помогает вам даже для роста», — резюмировал глава РБИ. Высокая инфляция означает либо более высокую плату, либо более высокие ставки — и в конечном счете бьет по тому самому росту, ради которого ее предлагают «отпустить».

Единственное заметное отличие от российской конструкции — ширина цели. У Индии это не точка, а диапазон 4±2%. Малхотра объяснил его прагматично: широкий коридор помогает «переживать и отслеживать» частые шоки, не позволяя инфляционным ожиданиям «отвязаться». Набиуллина обозначила и обратную сторону медали: когда ожидания высоки и не заякорены, диапазон рискует сам стать якорем — но уже на верхней границе. Это тонкая, но важная развилка дизайна политики, и обе стороны признали ее честно.

Шоки предложения: работа в связке с правительством

Центральная тема беседы — как отвечать на шоки предложения, которых за последние пять-шесть лет, по словам Малхотры, случилось необычайно много: пандемия, геополитика, разрывы цепочек поставок, климат. Классический аргумент скептиков: раз центробанк не влияет на предложение, то и таргетирование инфляции здесь бессильно.

Малхотра выстроил аккуратную линию защиты. Если шок временный — политику можно не менять. Но если эффект «генерализуется», расползаясь по товарным группам, и грозит сместить ожидания, «монетарная политика должна вступить в действие, даже если… изначальный шок формируется на стороне предложения». Ключевой индикатор здесь — инфляционные ожидания.

Но главный практический вывод — про координацию. «Шоки предложения требуют серьезной координации» с финансовыми властями, подчеркнул глава РБИ. Когда на фоне ближневосточного конфликта инфляция в Индии могла резко подскочить, правительство вмешалось в регулирование цен на энергоносители, а на продовольственном рынке задействовало буферные запасы, удерживая цены. Это в точности та «адресность», о которой шла речь и в прежнем анализе индийского опыта: целевое регулирование продовольственного рынка, программа поддержки внутреннего производства PLI, инфраструктурная миссия PM Gati Shakti по снижению логистических издержек. Монетарная дисциплина плюс точечная работа правительства с волатильными компонентами корзины — вот связка, которая позволяет не «пережимать» ставкой всю экономику.

Уроки для России

Для Банка России индийский кейс ценен не экзотикой, а переносимостью. Первое — синхронизация денежно-кредитной и бюджетной политики. Индия гасит скачки цен на еду и топливо не ставкой, а буферными запасами и адресным регулированием, оставляя монетарной политике ее собственную работу — заякоривание ожиданий. Второе — устойчивость цели: индийский опыт показывает, что дисциплина таргета сама по себе снижает инфляцию, тогда как повышение цели «ради роста» оборачивается более высокой платой за деньги. Третье — точечное воздействие на волатильные компоненты индекса потребительских цен вместо избыточного ужесточения по всему фронту.

Есть и структурный разрыв, который стоит держать в уме. Уровень монетизации индийской экономики (M3/ВВП) приближается к 90%, тогда как российский показатель (M2/ВВП) к концу 2024 года составлял рекордные для страны, но все еще скромные около 59%. Пространство для «здоровой» монетизации — при сохранении монетарной дисциплины — у России есть.

Символ вместо вывода

В финале Набиуллина спросила Малхотру, какой образ он выбрал бы для своего Центробанка. Ответ оказался точнее любой формулы: исторический символ РБИ — бенгальский тигр на фоне пальмы. Тигр, пояснил Малхотра, олицетворяет силу, а пальма — мир.

— Мы стоим за доверие, рост и стабильность, — сказал глава РБИ.

Сила и мир, дисциплина и развитие — именно в этом сочетании и заключается «восточный рецепт» против инфляции. И, судя по диалогу на Финансовом конгрессе, рецепт этот вполне читаем — в том числе и для России.

Оговорка о цифрах и переводе

Разговор шел через синхронный перевод, поэтому реплики Санджая Малхотры приведены здесь по русской озвучке и местами носят приблизительный характер — к отдельным числам стоит относиться с осторожностью.

Показательный пример. В беседе прозвучало, что «правительство с дефицитом 2,9% в 2021 году, в прошлом году — 2,4%», со ссылкой на бюджетную консолидацию. Однако с дефицитом центрального бюджета Индии эти значения не сходятся: по официальным данным он снижался с ~6,7% ВВП в 2020/21 году до 4,8% в 2024/25-м. Возможных объяснений несколько: это могло быть смешение с показателями банковского сектора, о котором шла речь строкой выше (там уместнее говорить не о «дефиците», а о достаточности капитала и доле проблемных кредитов), либо иной измеритель — например, дефицит бюджетов штатов или первичный дефицит, — либо просто неточность перевода. Именно поэтому в тексте выше приведены выверенные официальные данные, а не прозвучавшие в переводе проценты.

По той же причине оценки роста («порядка 7,5% в год») и инфляции («около 2%») даны как слова спикера, а не как независимая статистика: реальные темпы роста Индии в последние годы колебались в диапазоне примерно 6,5—8,2%. Там, где цифры важны для вывода, они сверены с официальными источниками.