Ритуальное понижение

13% в пятницу 13-го

В пресс-релизе ЦБ РФ снижение ставки объясняется тем, что такая проводимая денежно-кредитная политика и снижение экономической активности будут способствовать замедлению годовых темпов прироста потребительских цен до уровня около 9% через год (март 2016 года к марту 2015 года) и до целевого уровня 4% в 2017 году. По мере ослабления инфляционных рисков Банк России будет готов продолжить снижение ключевой ставки.

«По состоянию на 10 марта, годовой темп прироста потребительских цен составил 16,7%. Базовая инфляция в феврале повысилась до 16,8%. При этом месячный темп прироста потребительских цен снизился с 3,9% в январе до 2,2% в феврале. Сложившийся высокий уровень годовой инфляции преимущественно обусловлен действием факторов со стороны предложения: ослаблением рубля и внешнеторговыми ограничениями. Их влияние является краткосрочным и будет исчерпано до конца 2015 года. При этом наблюдается выраженный понижательный тренд в динамике факторов инфляции со стороны спроса. Всплеск потребительской активности в конце прошлого года был временным. В январе 2015 года продолжилось снижение темпов роста реальной заработной платы и наблюдалось резкое сокращение потребительских расходов, что оказывает сдерживающее влияние на цены товаров и услуг».

Большинство экономистов оценило данное снижение как символическое и несерьезное. Действительно, многие ожидали более существенного снижения ставки хотя бы до уровня 13%. Но ритуальное понижение на 1% — всего-навсего дань лоббизму общественного мнения. К серьезному удешевлению кредита это не приведет. Но это даст банкам повод снизить ставки по вкладам населения. Соответственно, крайними в данной истории окажутся рядовые россияне.

Мало кто вообще может понять причину упрямства Центробанка в данном вопросе. Даже такие олигархи, как Олег Дерипаска, в открытую критикуют Центробанк и называют «космонавтами» за крайнюю оторванность от всех. В Татарстане же любое экономическое собрание обязательно включает в повестку дня требования о существенном снижении ключевой ставки.

Так почему же Центробанк так намертво стоит в данном вопросе, ведь кредитование по всей стране после декабрьского шокового повышения ключевой ставки до 17% попросту остановилось? Почему они проводят такую, по мнению подавляющего большинства в обществе, «вредительскую» денежно-кредитную политику?

Что такое инфляционное таргетирование

Чтобы ответить на данный вопрос, придется популярно раскрыть idea fix денежно-кредитной политики Центрального Банка РФ, которая известна под названием «инфляционное таргетирование».

Что такое таргетирование инфляции? Это модель денежно-кредитной политики, которую проводит в настоящее время ЦБ РФ и которая является самой распространенной в мире. Она включает в себя:

1) Удержание процентных ставок денежного рынка на определенном уровне путем установления ключевой ставки. Ключевая ставка является одним из важнейших инструментов политики инфляционного таргетирования. Центральный банк проводит операции рефинансирования банков под залог ценных бумаг (в основном облигаций), либо кредитов заемщикам с высокой платежеспособностью. В нашем случае по ключевой ставке плюс-минус 1%. Что такое ключевая ставка? Это начальная ставка аукционов однонедельного прямого РЕПО, которые являются наиболее массовым, наиболее масштабным инструментом вбрасывания денег в экономику Центробанком.

2) Принципы и целевые ориентиры, исходя из которых выбирают уровень процентных ставок. Именно здесь возникает понятие целевой (target) инфляции. Ключевую ставку выбирают таким образом, чтобы инфляция в среднесрочной перспективе (1-1,5 года) вышла на целевые ориентиры. В настоящее время целевой ориентир ЦБ РФ по инфляции — 4% в год (прогноз на 2017 год). Почему среднесрочная перспектива? Да потому, что влияние таких ставок начинает сказываться с большим временным лагом. Почему именно 4% инфляции в год, ведь, например, в Америке сейчас инфляция находится на уровне 1,5% в год, и американцы считают ее довольно комфортной? В случае с Россией не следует забывать, что в основе нашей инфляции лежат как монетарные факторы, которые как раз управляются через денежно-кредитную политику, так и немонетарные (повышение тарифов, налоги), на которые ЦБ РФ воздействовать напрямую не может. Россия — страна с формирующимися рынками, поэтому там колебания цен товаров относительно друг друга и немонетарные факторы довольно сильны, поэтому и избран целевой ориентир, заметно превышающий целевые ориентиры развитых стран.

Что будет, если включить печатный станок

Что будет, если ЦБ сейчас начнет монетарно стимулировать экономический рост. В условиях низкой безработицы и высокой загрузки рабочей силы, т. е. ее дефицита, а также недостаточно благоприятного бизнес-климата, снижение ставок вряд ли окажет значимый стимулирующий эффект на инвестиции в реальную экономику. Поскольку долговая нагрузка у многих компаний и так высока, необеспеченное потребительское кредитование достигло уровня насыщения, новые бизнесы создаются редко, а интерес иностранных инвесторов к России снижается, то низкие процентные ставки повлекут за собой перевод сбережений в наличную валюту.

Современная российская экономика не слишком диверсифицирована по отраслям в сравнении со многими экономически развитыми странами. Кроме того, она обладает высокой степенью концентрации производства на относительно немногих крупных предприятиях, а значение сегмента малого и среднего предпринимательства в нашей экономике существенно меньше, чем у большинства стран-конкурентов.

В случае монетарного стимулирования экономики сейчас, спрос на дешевые кредиты Центрального банка намного превысит разумные лимиты прироста денежного предложения с учетом инфляционных рисков, а Центральный банк не сможет самостоятельно определить, какие из кредитных заявок являются действительно приоритетными и экономически обоснованными. Лучше поручить эту миссию специальному государственному органу, который бы планировал (прогнозировал) фактические потребности экономики в банковском кредитовании с учетом ее ресурсных возможностей и ограничений, а также определял перечень приоритетных проектов для кредитования/инвестирования. Но даже в последнем случае сколько-нибудь ощутимая разница между стоимостью привлечения коммерческими банками заемных средств от Центрального банка и стоимостью их заимствований с рынка будет неизбежно приводить к «процентному арбитражу» и нецелевому использованию кредитов Центрального банка — искушение окажется слишком велико.

В прошлом году российская экономика столкнулась с беспрецедентными внешними шоками — двукратным падением цен на нефть и санкциями, заблокировавшими доступ к дешевому западному капиталу. Ответить на такие шоки можно было только масштабной девальвацией.

От падения цен на углеводороды, оттока капитала и сокращения импорта больше всех страдает все же не Центральный банк, а российский бюджет.

Около 20% своих доходов государство получает от налогов на пользование природными ресурсами, а почти половину — от налогообложения внешнеторговых операций (37% приносят экспортно-импортные пошлины, еще 12% доходов добавляют налоги на импортируемые товары). Так что по доходам бюджета бьет не только низкая цена на нефть, но и сокращение импорта, который нам так упорно обещают «заместить». Сбалансировать бюджетные показатели может только обесценивание рубля, то есть фактическая девальвация бюджетных обязательств.

Нетрудно представить, что было бы, если бы в начале 2014 года курс был зафиксирован, скажем, на 35 руб. Уже к сентябрю у ЦБ не было бы резервов, у страны — бюджета и банковской системы, а курс все равно был бы плавающим.

Почти двукратная девальвация рубля позволила удержать и бюджет, и резервы, и банковскую систему, но открыла путь к тяжелой экономической беде — к гиперинфляции. Желающие могут прочесть классическую статью Ариэля Бурштейна «Large Devaluations and the Real Exchange Rate», в которой описывается механизм роста цен в связи с девальвацией национальной валюты. Согласно выводам экономистов, двукратное падение курса местной валюты (которое мы наблюдаем на протяжении последнего квартала) приводит к 25% (и выше) годовой инфляции. А кое-где рост отпускных цен на товары уже составил 50%, причем речь идет о массовой продукции, производимой в России.

Удержать инфляцию в рамках разумного можно только высокими ключевыми процентными ставками, по сути запретительными для кредитования. Руководители ЦБ рассчитывают именно на замедление экономического роста в России, в сочетании с падением зарплат и увеличением безработицы. Это, в свою очередь, заставит население не требовать высокой платы за свой труд, а предпринимателей — радоваться каждому заработанному рублю. А падение доходов приведет к падению спроса. Сжавшийся спрос приведет к снижению цен, что послужит тормозом инфляции.

По всем прогнозам, рост цен начнет замедляться во II квартале 2015 года. Уже в начале марта темпы недельной инфляции сравнительно низки — 0,2% в неделю или 11% годовых. Но март еще может преподнести сюрпризы. Так что понятна осторожность ЦБ в таком символическом снижении ключевой ставки. Ведь они сами отмечают, что базовая инфляция еще в феврале была равной 16,8%.

Следующее заседание совета директоров ЦБ, на котором будет рассматриваться вопрос об уровне ключевой ставки, запланировано на 30 апреля 2015 г.

Фото: fontanka.ru, svpressa.ru, donskih.ru